《跨越自然利率陷阱》深入剖析了自然利率的变化规律，建立起自然利率决定经济发展、意识形态、国际矛盾等的理论框架。《跨越自然利率陷阱》详细阐述了自然利率的下降是如何带动资本回报率长期下降，导致经济陷入危机、发生资产负债表衰退的；自然利率的国际差异是如何引起制造业在国与国之间转移，决定经济发展阶段、国内分配、阶层流动、社会思潮和社会矛盾的；自然利率是如何决定资本回报的国际分配、国际矛盾的；自然利率是如何导致逆全球化政策，乃至影响国际政治、经济秩序的，以及我国应该如何应对。
　　《跨越自然利率陷阱》揭示了自然利率的变化规律，并积极探索了我国跨越自然利率陷阱的解决方案。

第一部分 从自然利率到资产负债表衰退
第一章 宏观经济分析框架：从真实因素出发 003
第一节 经济学理论的演进 003
第二节 自然率与自然率假设 011
第三节 刘易斯理论和辜朝明“被追赶的经济体”框架 015
第四节 为什么需要一个宏观经济分析框架 022
第五节 从真实因素出发的宏观分析框架 026
第二章 全要素生产率及其规律 030
第一节 全要素生产率 030
第二节 TFP指数和TFP增速的长期趋势 033
第三节 新科技革命来临之前，TFP增速普遍下降的规律 040
第四节 各国数据的印证 043
第五节 美国和日本做对了什么 050
第六节 抑制我国TFP增速的因素 055
第七节 党和政府对提升全要素生产率的重视 066
第三章 自然利率与资本回报率 068
第一节 自然利率的本质：经济均衡时的资本边际回报率 068
第二节 从自然利率到资本回报率 072
第三节 资本回报率的界定与估算 075
第四节 自然利率的估计方法和数据来源 079
第五节 估计出1900—1960年美国的自然利率 083
第六节 自然利率与资本回报率的实证数据 089
第七节 自然利率对名义利率的决定：两个有趣的例子 092
第四章 自然利率的三个规律 095
第一节 技术进步对自然利率的决定 095
第二节 推断自然利率的长期趋势和规律 098
第三节 实证证据之一：名义利率的长期下降趋势 104
第四节 实证证据之二：实际利率的长期下降趋势 112
第五节 实证证据之三：20世纪60年代以来全球自然利率普遍下降 114
第六节 用自然利率阐释马克思的“一般利润率趋向下降规律” 123
第五章 资产负债表衰退的根源与破解思路 131
第一节 TFP增速陷阱、自然利率陷阱和资本回报率陷阱 131
第二节 自然利率下降的后果：经济危机 134
第三节 “过度负债”与“债务－通货紧缩理论” 136
第四节 TFP增速和自然利率下降，导致美国陷入大萧条 141
第五节 1990－1995年日本央行和政府行动迟缓，贻误战机 148
第六节 资产负债表衰退理论 155
第七节 TFP增速和自然利率下降，导致日本陷入长期衰退 158
第八节 资产负债表衰退的根源强化因素与破解思路 163
第九节 自然利率为正时也可能发生资产负债表衰退 168
第十节 没有资产泡沫破裂也可能发生资产负债表衰退 172

第二部分 自然利率决定数百年国际变局
第六章 自然利率下降导致企业“出海”制造业国际转移 179
第一节 自然利率下降迫使企业“出海”投资 179
第二节 “出海”投资导致本国经济陷入“被追赶阶段” 182
第三节 发展中国家进入“被追赶阶段”等于掉人“中等收入陷阱” 186
第四节 自然利率下降导致制造业“空心化”、自然失业率上升 188
第五节 自然利率下降迫使央行和财政部改变政策立场 195
第七章 自然利率下降决定国内分配和收入不平等程度 202
第一节 收入不平等的分析框架 202
第二节 劳动分配率与资本分配率 205
第三节 发达国家不同发展阶段的收入初次分配 206
第四节 自然利率决定初次分配的机制 210
第五节 自然利率决定不同阶层收入份额的机制 218
第六节 自然利率对代际收入流动性与阶层固化的决定 224
第七节 自然利率下降对生育率和社会生活的影响 233
第八节 20世纪40—70年代的收入不平等下降是不是人类历史上的异常现象 240
第八章 自然利率下降影响国际分配，导致逆全球化 242
第一节 自然利率决定着社会矛盾和政策取向 242
第二节 自然利率下降影响资本回报的国际分配，导致逆全球化 252
第三节 一个新的汇率决定模型：自然利率平价 261
第四节 违背“自然利率平价”加重了日本的长期衰退 265
第五节 《日美半导体贸易协议》加剧了日本的长期衰退 269
第六节 日本自然利率下降后的负反馈 273
第七节 对日本经济长期衰退的观点总结 277
第八节 强行破坏国际贸易秩序维护美国霸权的连环计 279
第九节 美国政府挑起关税讹诈，破坏全球贸易秩序 285
第十节 加快创新，提高自然利率，破解美国的逆全球化政策 293
第十一节 自然利率下滑阶段，教育至关重要 297
第九章 用自然利率解释两次全球大危机的10个共同点 301
第一节 自然利率决定政治经济社会运行的理论框架 301
第二节 共同点1两次大危机都发生在重大的技术革命之后 303
第三节 共同点2和6：在危机前都出现了前所未有的经济繁荣 304
第四节 共同点3收入分配差距过大是危机的前兆 308
第五节 共同点4、5、7：民粹主义政策与大众心理 310
第六节 共同点8和9：不可轻言复苏 312
第七节 共同点10：自然利率决定数百年国际变局 316

第三部分 中国自然率的变化与政策建议

第四部分 自然利率决定资本市场

参考文献 492

第一部分 从自然利率到资产负债表衰退
　　第一章 宏观经济分析框架：从真实因素出发
　　第一节 经济学理论的演进
　　本节简要介绍过去三百多年西方经济学理论的演进，作为全书的预备知识。
　　一、古典经济学理论（Classical Economics）
　　西方古典经济学理论始于17世纪。1776年，亚当·斯密（Adam Smith，1723－1790）出版了《国富论》，阐述了古典经济学理论的一些基本思想，他因此成为古典经济学的代表人物。他在经济学中的地位大致相当于牛顿（Isaac Newton，1643—1727）在物理学中的地位，孟德尔（Gregor J.Mendel，1822－1884）在遗传学中的地位。
　　亚当·斯密之后，大卫·李嘉图（David Ricardo，1772－1823）和约翰·穆勒（John S.Mill，1806—1873）等人把古典经济学理论发扬光大使古典经济学理论日趋成熟。
　　古典经济学认为，市场是完全竞争的；在完全竞争下，每个经济主体都追求自己的效用或利润最大化；供给能自行创造需求（萨伊定律）；工资和价格能够根据市场供求随时进行灵活调整，即价格是弹性的；价格信号会影响供给和需求，从而市场能够实现资源有效配置；经济本身是稳定的，即使暂时出现失衡，也能通过自发调整恢复均衡；政府只要当好私人财产的“守夜人”，不需要也不应该干预市场，应该自由放任地发展资本主义。
　　显然，古典经济学理论与当时自由放任的资本主义经济环境是密不可分的。
　　二、凯恩斯主义（Keynesianism）
　　1929年10月，欧美主要国家普遍陷入了经济危机，并逐渐演变成“大萧条”。按照古典经济学理论，政府不应该对经济进行任何干预，应该坐等市场调整之后自己出清走出萧条。实际上，各国政府最初正是这么做的，结果却发现这个过程漫长而痛苦，经济在萧条中越陷越深。
　　1933年3月4日，罗斯福（Franklin D.Roosevelt，1882－1945）就任美国总统后开始推行以救济、改革和复兴为主要内容的“罗斯福新政”，政府主动干预经济，扩张财政、贬值货币、刺激贸易等，促使了美国经济的复苏。同一时期，那些越早放弃金本位制、允许本币贬值的国家，越早从萧条中复苏（Bernanke，2000）。但是在当时，这种政府主动干预以促进经济复苏的政策并没有理论支持。
　　1936年，凯恩斯（John M.Keynes，1883—1946）出版了划时代的著作《就业利息与货币通论》，提出了有效需求理论。他把经济变量分为长期和短期，认为经济制度、资源和技术决定经济的长期总供给能力，长期总供给决定经济的长期增长趋势。经济产出取决于有效需求（投资、消费、政府开支、净出口），而不是古典经济学中的意愿需求。但是在短期内，“三大心理规律”（边际消费倾向递减资本边际效率递减、流动性偏好）可能使有效需求低于总供给，导致发生通货紧缩和失业。此时政府应该采取扩张性的财政政策和货币政策来刺激经济，使其向长期趋势收敛。反过来，如果短期内有效需求过于旺盛，发生通货膨胀，政府就应该采取紧缩性的财政政策和货币政策，为经济降温。简言之，有效需求波动导致GDP围绕长期趋势上下波动，就产生了经济周期。政府应该主动对经济进行干预，“熨平”这些经济波动。
　　凯恩斯为政府干预经济提供了强大的理论支持。他在经济学中的地位，大致相当于爱因斯坦（Albert Einstein，1879－1955）在物理学中的地位，摩尔根（Thomas H.Morgan，1866—1945）在遗传学中的地位。随后，Hicks（1937）将凯恩斯的理论模型化，提出了“IS－LL模型”。Hansen（1953）对凯恩斯的流动性偏好理论做了修正，并引入一般均衡方法，使产品市场和货币市场同时达到均衡把“IS－LL模型”拓展为“IS－LM模型”。该模型与“总供给－总需求模型”（AS－AD）一起，成为宏观经济学教科书中的经典模型。
　　从20世纪30—60年代，凯恩斯主义被各国政府奉为圭臬。詹恩·丁伯根（Jan Tinber－gen，1903－1994）和劳伦斯·克莱因（Lawrence R.Klein，1920—2013）等人以凯恩斯主义为基础，构建出计量经济学模型，估算其中的参数，来对经济进行跟踪和预测。
　　三、货币学派（Monetarism）
　　到20世纪50年代，货币学派开始兴起，Friedman（1956）奠定了货币学派的基础。1963年，米尔顿·弗里德曼（Milton Friedman，1915—2006）和安娜.雅各布森·施瓦茨（AnnaJacobson Schwartz，1915—2012）发表了《美国货币史》，将货币学派的主张发扬光大。
　　第二次世界大战之后，西方各国的殖民地纷纷独立。到20世纪70年代初，中东和北非的主要产油国逐渐把西方殖民者霸占的油田收归本国所有，并且联合起来限制石油产量和出口量，提高石油价格，以此作为打击欧美列强的武器，酿成了两次“石油危机”。在石油危机的冲击下，西方发生了严重的滞胀，即经济停滞和通货膨胀同时出现。
　　按照凯恩斯主义理论，在发生经济停滞时，应该扩张财政和货币，但这样又会导致通货膨胀加重；在发生通货膨胀时应该紧缩财政和货币但这样又会导致经济更加萧条。因此政策陷入了两难困境。人们对凯恩斯主义理论提出了疑问货币主义、理性预期学派逐渐流行起来。
　　货币主义学派认为，凯恩斯主义是导致经济波动和通货膨胀的根源；政府对经济干预得越少越好；货币供给量是决定经济总量和物价水平的最主要因素；主张实行“单一规则”的货币政策，由中央银行公开宣布一个长期内固定不变的货币供应量增速，该增速与国民收入增速大体一致，这样可以保持物价基本稳定。
　　四、理性预期学派（Rational Expectation）
　　20世纪50—70年代，一些经济学家认为，凯恩斯主义政策失效的原因是它忽略了“预期”的影响。在以前，经济学理论中的预期有：
　　（1）静态预期：预期本期价格等于上一期价格。
　　（2）外推型预期：预期本期价格，等于上期价格，加上前两期价格之差与一个预期系数的乘积。
　　（3）适应性预期：预期本期价格，等于对_上一期价格的预期，加上对上期价格预期的修正。
　　它们的共同缺陷是依据变量的历史数值来预期未来，没有充分利用与该变量相关的其他变量提供的信息。Muth（1961）提出了“理性预期”概念，认为经济主体为了实现利益最大化，会设法利用一切可以取得的信息，尽可能准确地对所关心的经济变量在未来的变动状况做出估计。
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自序
　　本书首先提出一个分析宏观经济的框架，在该框架下，探讨经济中的真实因素是如何决定自然利率的，自然利率有哪些历史规律。然后围绕自然利率建立起一整套理论框架，阐述自然利率的下降是如何带动资本回报率长期下降，导致经济陷入危机、发生资产负债表衰退的，应该如何破解；自然利率的国际差异是如何引起制造业在国与国之间转移，决定经济发展阶段、国内分配、阶层流动、社会矛盾的；自然利率是如何决定资本回报的国际分配国际矛盾的；自然利率是如何导致逆全球化政策，乃至决定国际政治经济秩序的。最后尝试用这一理论框架来分析中国经济和资本市场。
　　一、本书的主要内容
　　全书共4个部分，分为15章。
　　第一部分包括第一至五章，阐述自然利率的下降如何引起经济危机和资产负债表衰退，以及破解思路。
　　第一章是预备知识，简要介绍18世纪以来从古典经济学到制度经济学的大体演进、自然率与自然率假设、刘易斯（William A.Lewis，1915－1991的“二元发展理论”和辜朝明（Rich－ard C.Koo，1954—）的“被追赶的经济体”框架。随后介绍了一个宏观经济分析框架。该框架从经济体制、资源禀赋、人口结构等真实因素出发，依据经济学理论，把一系列传导机制（逻辑链）融合在一起，从宏观经济一直延伸到微观企业运行。
　　第二章专门讨论全要素生产率（TFP）。这个概念备受关注，但此前从未有人从上千年的历史维度思考过它的规律。本章指出，TFP增速存在明显的周期性：在科技革命来临时，TFP增速会迅速上升；在科技革命高潮过去之后，TFP增速会长期下降。这条规律构成了本书立论的基础。本章还介绍了抑制我国TFP增速提升的主要因素。
　　第三章介绍自然利率。瑞典学派认为，自然利率是经济均衡时代表性企业进行实物资本投资的预期边际回报率。在现实中，我认为可以把自然利率理解为所有企业资本边际回报率的平均值或者社会平均的资本边际回报率。很容易证明，自然利率决定着资本平均回报率。随后用一个巧妙而简单的方法，估计出了1900—1960年美国的自然利率，它也可以大体代表英国、法国德国等西欧国家自然利率的走势。利用这一数据，可以展开很多研究。
　　第四章从上千年的历史维度思考自然利率的历史规律，指出：（1）每当科技革命来临时，自然利率会上升；科技革命高潮过去之后自然利率又会下降，呈现周期性。（2）在新一轮科技革命来临之前，自然利率会长期下降，甚至可能下降到比较低的水平。（3）科技革命带来的自然利率周期性反弹是短期的，从上千年的历史维度看，自然利率长期趋向下降。随后列举大量历史资料证明后两个规律是正确的第一个规律还不能完全确认，但至少最近一百多年来是正确的。
　　基于这些规律，可以研究自然利率对经济各方面的影响，形成一个统一的理论框架（见图1）。对于图1中涉及的内容学术界向来都是零零散散地分别研究，从未放在一起通盘考虑，也没想过其背后共同的决定因素是什么，几乎没人尝试把它们与自然利率联系在一起。而我发现，它们归根结底都是由自然利率决定的。这些内容分布在第五至九章。
　　第五章指出，TFP增速和自然利率下降会引起资本回报率下降，最终下降到很低的位置，难以自拔，就像掉进了陷阱一样。我将其称为“TFP增速陷阱”“自然利率陷阱”“资本回报率陷阱”。一旦经济掉进这些陷阱，就容易发生经济危机。
　　随后分析了Fisher（1932，1933）的“债务－通货紧缩理论”和Koo（2003）的“资产负债表衰退理论”，指出他们都未从真实因素出发考虑问题。我认为，资产负债表衰退的根源是TFP增速、自然利率和资本回报率的长期下降。实际利率过高资本边际回报率缺口过低则起了强化作用，迫使大部分企业和家庭主动收缩资产负债表。基于此，本章提出了“资产负债表衰退定律”，它阐明了资产负债表衰退的完整机制。那么，破解资产负债表衰退的思路也就很清楚了。这样，辜朝明的“资产负债表衰退理论”就成为本书分析框架的一部分。
　　第二部分包括第六至九章，阐述自然利率的国际差异是如何导致制造业在国与国之间转移，影响国内分配，改变资本回报的国际分配格局，引起国际矛盾和逆全球化，甚至引发世界大战的。简言之，自然利率的国际差异是如何决定过去数百年国际变局的。
　　第六章指出，在一国自然利率低于外国时，企业会“出海”投资，导致制造业在国与国之间转移，本国制造业“空心化”，技术水平外溢，逐渐被外国追赶。这样，辜朝明的“被追赶的经济体”概念也成为本书分析框架的一部分。
　　在自然利率下降导致制造业“空心化”的同时，自然失业率将上升，货币供给量增速将下降，经济将长期存在通缩压力，货币政策和财政政策将不得不在多数时间保持宽松立场。
　　第七章讨论自然利率对国内分配和收入不平等的影响。指出自然利率决定了资本回报率；资本回报率一方面决定意识形态、工会力量、社会福利制度等，另一方面与人口结构一起决定经济体所处的阶段；这些因素又一起决定了国民收入的初次分配。收入不平等程度则是国民收入分配的结果。因此，收入不平等程度归根结底是由自然利率决定的。
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